冰火两重天：古茗狂奔增长，奈雪的茶裹足泥潭

文丨李振兴

8月26日，两家港股茶饮企业古茗、奈雪的茶同日先后交出的中期成绩单呈现出戏剧性的分化。前者营收猛增32%利润丰厚，后者营收下滑13%亏损持续。同样的消费环境，同样的行业竞争，造就了天差地别的两家企业。

整体业绩天差地别

从最直观的数据看，古茗2026年上半年收入达74.7亿元，同比增长31.9%；期内利润15.68亿元，虽因2025年同期存在优先股公允价值变动收益5.57亿元的高基数而名义下滑3.6%，但经调整核心利润大涨53.3%至17.3亿元，经调整核心利润率高达23.2%。

反观奈雪的茶，收入从2025年同期的21.78亿元下滑13.1%至18.92亿元，期内净亏损虽有收窄，但仍亏掉9758万元，经调整净亏损为9671万元。经营活动现金流净额从1.38亿元腰斩至6070万元，下降56.1%。

对比两者，双方的体量差距已从"同一量级"演变为"古茗收入是奈雪的4倍"。要知道，2021年奈雪上市时收入43亿元，彼时古茗尚未上市，如今局面已然逆转。

最根本的分野在于商业模式。

古茗走的是纯加盟路线，截至2026年6月30日门店总数达14351家，较2025年同期的11179家增长28.4%。期内新开1318家，关闭521家，净增797家。

这些门店97.3%的收入贡献来自向加盟商销售货品及设备以及提供服务。古茗的GMV总额达197.47亿元，同比增长40.1%，单店日均GMV稳定在7800元，与上年同期的7600元基本持平。

古茗的财务逻辑清晰：门店扩张直接拉动收入增长，而成本的增长慢于收入。销售成本增长28.4%，低于收入增速31.9%，毛利率从31.5%提升至33.4%。销售及分销开支增长20.8%，行政开支增长12.4%，均慢于收入增长，这体现出加盟模式下显著的经营杠杆效应。经调整核心利润增速53.3%远超收入增速，便是最好的证明。

奈雪的茶则深陷直营模式的刚性成本困境。其直营门店1315家，加盟仅370家，收入仍以直营为主。直营门店收入从19.12亿元降至16.39亿元，降幅14.3%。平均单店日销售额从7600元降至7000元，订单量从296.3单降至286.7单，客单价从25.7元降至24.3元。

"量价齐跌"在每一个关键指标上都清晰可见。

精细化经营与被动收缩

更值得关注的是奈雪外卖占比持续攀升。直营门店收入中，外卖订单占比从48.1%升至55.9%，其中53.3%来自第三方外卖平台。

这直接推高了配送服务费占收入比重从9.2%升至10.4%，而这一费用在古茗的加盟模式下几乎不构成压力。奈雪的配送服务费高达1.97亿元，几乎吃掉了全部毛利改善的空间。

在成本端，古茗的精益运营与奈雪的茶的被动收缩形成对比。

古茗的供应链效率是其核心护城河。截至2026年6月30日，古茗经营24个仓库，总建筑面积约27.7万平方米，冷库库容超8.2万立方米，约73%的门店位于仓库150公里范围内，向约99%的门店提供两日一配的冷链配送。到店配送成本不足GMV总额的1%。这种极致高效的供应链，使其能以有竞争力的价格向加盟商供货，同时维持自身高毛利。

在研发投入上，古茗期内推出51款新品，其中12款为咖啡饮品，约13500家门店已配备咖啡机，小程序注册会员达2.36亿，季度活跃会员约5,900万。古茗的研发开支仅1.24亿元，占收入1.7%，却支撑起庞大的产品创新体系，单位研发投入的产出效率极高。

奈雪的茶在成本端确实做了减法：员工成本从6.49亿元降至5.42亿元，占收入比重从29.8%降至28.6%；使用权资产折旧从1.46亿元降至1.17亿元，占收入比重从6.7%降至6.2%；其他资产折旧从1.45亿元降至1.12亿元，占收入比重从6.7%降至5.9%。

奈雪的茶在门店优化、小店型策略和人员精简。但奈雪的茶做减法更多是"被动收缩"，关闭表现不佳的门店、缩减单店面积。

与此同时，奈雪的茶广告及推广开支却从0.94亿元增至1亿元，占收入比重从4.3%升至5.3%，说明奈雪在品牌营销上还是不得不加大投入以维系客流，但收效甚微。注册会员虽达1.26亿，月活仅302万，活跃会员占比不足2.4%，而古茗的2.36亿会员对应季度活跃5900万，活跃率高达25%，两者会员运营效率差距悬殊。

高线城市鏖战与下沉市场深耕

奈雪的茶坚持"在一线、新一线和重点二线城市提高市场渗透率"，直营门店中一线及新一线城市占比高达69.7%为916家。这一策略使其在高线城市与喜茶、霸王茶姬等高端品牌正面交锋，价格战、租金战、人才战层层叠加。高线城市高昂的租金和人力成本，叠加消费降级趋势下客单价持续下滑，成为奈雪难以摆脱的枷锁。

古茗则深耕二线及以下城市。截至2026年6月30日，82%的门店位于二线及以下城市，45%的门店位于乡、镇区域。这种"农村包围城市"的布局不仅避开了高线城市的激烈竞争，更契合了下沉市场消费升级的浪潮。更重要的是，古茗依托密集的门店网络和高效的冷链物流，在低线城市构筑了深厚的供应链壁垒------后来者想在同样区域复制一套覆盖数千家门店的冷链体系，时间和资金成本极为高昂。

对比之下，奈雪的茶直营模式的高成本结构在行业下行周期中暴露无遗。加盟模式将租金、人工等刚性成本转移给加盟商，总部仅需承担供应链和品牌管理费用，天然具备抗周期性。奈雪直到2023年才姗姗来迟开放加盟，370家的规模与古茗超14,000家的网络完全不在同一量级，错失了加盟扩张的最佳窗口期。

在产品端，奈雪的烘焙产品收入从1.97亿元暴跌32.4%至1.33亿元，瓶装饮料从1.07亿元下滑31.5%至0.73亿元，这两项曾被寄予厚望的多元化尝试均告失利。而核心现制茶饮也从16.39亿元降至14.56亿元，降幅11.2%。

"茶饮+烘焙+瓶装"的多元化故事并未兑现增长预期，反而分散了资源。

2026年下半年的茶饮赛道，分化只会更加剧烈。古茗的可转债发行（19.6亿港元，转股价23.54港元，较公告日溢价15.5%）显示出资本市场对其增长前景的信心；奈雪的股价则早已跌破发行价，市值大幅缩水。当资本退潮，谁在裸泳，答案已写在两份财报的字里行间。

年初开局，奈雪的茶股价约在1.2港元/股的水平。1月20日，该股还曾出现一波快速拉升，盘中大涨5.26%报1.2港元。此后股价一路下行。截至6月30日收盘，奈雪的茶股价仅剩0.65港元，较年初的1.2港元下跌约45.8%。