药明、康龙化成、凯莱英等CXO五巨头业绩大PK，“至暗时刻”还是新拐点？

图源：豆包

3月最后一天，业内几乎所有的知名CXO上市公司拿出了过去一年的成绩单。按照营收规模和综合实力划分，国内排名TOP5的CXO企业分别是药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英和博腾股份。通过梳理上述企业2024年财报，可看到几点共性：

01意料之内，几乎所有玩家的利润基本都没有增长，和工业企业相比，复苏整整慢了一拍。

02国内市场业务/中国客户收入几乎全面下滑，海外成绩倒是普遍的亮点，再次印证CXO企业出海探潜的机遇性。

03值得一提的是，除泰格之外，其他CXO的收入和利润基本都保持着逐季环比增长的趋势，并且在手订单有增加，说明回暖迹象明显。只不过泰格深处CXO“最后的堡垒”——临床CRO端，经历行业结构性调整阵痛和好转的时间稍迟。

刚过去的2024年，反映于中国市场上的难题仍显而易见：订单需求不乐观，自主定价权弱，内卷严重，回款难，历经周期波动后消化和重新适应的节奏较慢。“价格战”尤其凸显，由于上游纷纷削减预算，价格在无尽的内卷中越报越低。“先去药明要报价，然后照着报价，找小型CXO公司打五折甚至三折”成了业内砍价的常态。

黎明前的黑暗，往往最浓。中国CXO企业的进阶能力与效率，是海外同行难以比拟的。就看谁先用“效率革命”，捕捉机遇，率先熬过去。

全面下滑的净利润

3月中旬，“一哥”药明康德公布了成绩，并不是特别亮眼：营业收入约为392.41亿元，同比下降2.73%；对应实现的归属净利润约为94.5亿元，同比下降1.63%。

“二哥”康龙化成稍微好些，2024年营业收入约为122.76亿元，同比增长6.39%；对应实现的归属净利润约为17.93亿元，同比增长12.01%。

不过由于去年康龙化成将参股公司PROTEOLOGIX,INC股权出售，形成了一笔非经常性损益，因此扣非归母净利润为11.08亿元，同比下降26.82%。

有意思的是，在药明康德和康龙化成的年报中，可以发现一些相似之处。

药明康德在年报中突出了不同市场的经营情况：美国市场依然是大头，收入250.2亿元；欧洲市场收入52.3亿元，同比增长14.4%。中国客户收入则同比下降3.5%，来自其他地区客户收入人民币19.3亿元，同比下降11.4%。

此外，全球前20大药企贡献收入166.4亿元，剔除特定商业化生产项目后同比增长24.1%。

而康龙化成在年报中的表述是，来自北美客户的收入约78.5亿元，同比增长6.11%，占公司营业收入的63.97%；来自欧洲客户（含英国）的收入约22.7亿元，同比增长23.18%，占公司营业收入的18.51%；中国客户的收入约18.5亿元，同比下降6.46%，占公司营业收入的15.05%；来自其他地区客户的收入约3亿元，同比下降4.44%，占公司营业收入的 2.47%。

客户方面，康龙化成来自于全球前20大制药企业客户的收入约21.9亿元，同比增长26.90%，占营业收入的17.83%。

对比上述信息可以发现：

两家企业的出海战略颇为相似，美欧市场都是重要的开拓点。不过药明康德的客户集中度更高，来自全球前20大药企的收入占比超40%，康龙化成该项指标则不到20%，订单更多来自海外其它的Biopharma和Biotech。

接下来再看“老三”泰格医药和“老四”凯莱英，两者都出现了比较明显的业绩下滑。

泰格医药3月27日晚发布的2024年年报显示，报告期内，公司实现的营业收入约为66.03亿元，同比下降10.58%；对应实现的归属净利润约为4.05亿元，同比下降79.99%。

值得一提的是，这是泰格医药自2018年以来净利最低的一年。

泰格医药的业绩下滑，一方面来自行业整体的内卷。据一位业内投资者观察，泰格医药的大临床均价普遍打了7折左右，最终就是付出了更多精力，赚的钱却更少了。

主业之外，泰格的业绩还受到了投资因素的影响。

2024年，泰格持有的非流动金融资产（主要包括非上市公司股权投资、上市公司股份和医药基金）公允价值发生较大减少。报告期内，归属于上市公司股东的非经常性损益约-4.5亿元，而2023年同期的数字为5.48亿元。一进一出，就是近10亿的差值。

当初，泰格选择投资产业链，进可以分享产业发展的红利，退可以反哺主营业务，增强客户黏性。然而由于持有的股权投资标的集中于未盈利Biotech公司，当行业周期整体下行时‌估值泡沫大量破裂，受到的冲击自然也更甚。

再看凯莱英，2024年实现营业收入58.05亿元，同比下降25.82%；净利润9.49亿元，同比下降58.17%。业绩下滑最主要的原因就是新冠大订单减少，剔除掉这一因素后整体表现尚可：营收同比增长7.40%。小分子CDMO业务剔除大订单影响后同比增长8.85%。

博腾股份的挑战比较大，年报显示，公司2024年营业收入为30.12亿元，同比下降17.87%。

从年报中可以看出，博腾收入占比9成以上都是小分子业务，其他新兴业务占比极低。由于前两年扩产等决策，导致博腾固定资产折旧一直保持在较高水平。因此“压实降本增效举措”成了当下的重中之重。综合看下来，结论是：CXO净利润全面下滑，赚钱艰难。

好转的迹象

但其实，利润寒冬可以是终点，也能是新生的起点。大环境的确在复苏。近日中国医药企业管理协会发布的《2024年医药工业运行情况》显示，2024年规模以上医药工业增加值同比增长3.4%；规模以上企业实现营业收入29762.7亿元，同比持平；实现利润4050.9亿元，同比下降0.9%。以上三项指标与2023年相比，一正一平一负，好过2023年均为负增长，且分别高出8.6、4.0和15.3个百分点。只不过，工业端传导到CXO仍然需要一定时间，这就造成了CXO业绩复苏相对于工业板块的普遍滞后。E药经理人梳理各家企业年报发现，有三个形势明显好转的现象，分别是：

01营收利润季度环比上升；

02在手订单数量增加；

03降本增效策略得到压实。

营收方面，除泰格医药外，每一家企业第四季度都给出了亮眼的表现，给2025年打下了一个良好的开局。药明康德2024年Q4收入达到115.4亿元，突破了2022年第四季度创下的单季度营收峰值；康龙化成Q3与Q4连续2个季度收入实现同比10%以上的较快增长；凯莱英Q4收入占全年收入比例超过45%；博腾股份2024年第四季度营收约8.87亿元，为当年所有季度中最高。

然后是订单，对于CXO企业，订单就是生命，只要有订单在手，无论形势多么险恶都有希望。

药明康德持续经营业务在手订单总额达到了493亿，同比增长47%；康龙化成新签订单金额同比增长超过20%；泰格2024年开发的新客户数量同比增长了22%；凯莱英2024年累计新签订单同比增长约20%，且“价格体系较好的欧美客户订单增速更快”；博腾未完成在手订单金额同比增长近30%，交付周期主要在2025年及2026年上半年。

从5家CXO企业来看，整体净利润下滑是不争的事实，只是下滑的严重程度不同。毫无疑问的是，但凡海外市场业务占比较高的，净利润下滑并不多，而国内市场占比较大的则出现了断崖式下滑，如泰格医药、博腾股份。

就目前的情况而言，国内创新药企受资金限制，很难一时有所起色，所以，出海是获客的不二选择。无论是排头兵五大巨头，还是二三线中小CXO均将目光投向了海外市场，这势必会形成下一轮的“卷”海外格局。

当然，与国内市场不同的是，包括MNC在内的海外创新药企更看重企业的内功与效率，单一的成本并非全部要素，但不置可否地是如果放置在同等状况下，海外价格战依然是不可回避的问题，这也许会进一步成为拖累净利润的因素。

面对当前的竞争问题，五大CXO将“降本增效”作为2025年的关键词之一，希望借此提升企业在客户竞争中的赢面，但海外竞争能力也并非一蹴而就，需要更多的积累与投入。

所以，在“卷”海外的同时，CXO企业还需要内功层面做提升，一方面是本身的服务能力，另一方面还在于企业在前沿细分领域的布局能力。其实，如果看看二三线的CXO表现，不难看出的是，在布局新技术层面，有CXO企业获得了增长，比如皓元医药与东曜药业，其依托小分子实力，重点布局ADC，今年的业绩颇为喜人。

CXO五巨头的表现，如果按照全年看，确实整体利润下滑，正在走向悲观面。但是如果按照季度增长视角看，不难看出的是，在第四季度，除了泰格医药之外，每一家企业该季度的表现都十分亮眼，这意味着，CXO正在由低谷转向向上，同时，意味着2025年开局良好。

当然，春江水暖鸭先知，医药产业研发是否向好，这些信息都“埋”在了药企的财报里。

三、四月是中国上市公司的财报季，一批Biotech财报向好，甚至不少已经有上市产品的企业开始正式盈利，这无疑增强了中国医药人持续创新的信心。最近，国家政策层面也逐步在调整，所以，从此大势来看，虽然CXO国内市场表现向下的态势未减，但是创新的力量的内在却在发生变化。从大方向来看，卖水人的中国机会依然存在。

可以预判的是，对于CXO来说，出海赢单是当前大策，降本增效是价格战下的利润保障，国内市场春意乍起，IPO开闸引导，新一轮的机会正款款走来。

冬天正在散去，春天还会远吗？(责任编辑：zx0600)